文字:明升

美国利率迅速上升，许多风险资产的价格下跌，只有受俄乌战争影响的商品除外。在联系汇率下，香港的利率早已相应上升，香港楼市的牛市岌岌可危——楼价会跌已成为市场共识。问题是下降幅度有多大？

美国的利率在快速上升，香港的利率也是如此。

美国的通胀压力正在飙升，最近上升到9%以上，两位数的增长是不可避免的。起初，美联储并不在乎。3月，它将利率提高了0.25%。在“不承认，不需要承认”的尴尬局面下放弃了“过渡”的描述后，只是推迟了费率调整。为了制服通胀之虎，5月份加息0.5%，6月份加息0.75%。无论是7月份加息0.75%还是1%，这次加息的速度都不算快。对比2015年底到2018年底，从0到0.25%到2.5%用了三年，而这个周期同样的涨幅只用了四个月，可见这次加息的速度有多快。

与港元挂钩，当美国利率上升时，水自然会转移到美元；由于美元兑港元一再跌至7.85的弱势汇率，香港金融管理局不得不入市干预，捍卫联系汇率。上述操作带来了几个结果:

第一，港元减少，反映在银行体系结余大幅减少。回到2020年底，美国受疫情影响，再次降息。当时港元多次冲击7.75的强汇水平，银行体系结余约3500亿元(港币，下同)。直到2022年3月，美国再次加息，6月余额仍超过3000亿元；但随着美国加息的叠加效应，以及市场认定加息速度比预期更快、更大，仅仅过了一个多月就降到了1000亿左右。

第二，香港利率上升，反映在银行同业拆息(H)上。所谓联系汇率，并不是指香港和美国的利率完全同步，使香港和美国的汇率保持不变。实际上，联系汇率是指美元兑港元保持在7.75至7.85的区间内，利率会被动调整，确保汇率锚定在此。因此，受益前港元资金泛滥，无需与美国利率保持同步以吸引和留住资金；相反，当港元余额减少时，港元利率将不得不上升。仅从6月到7月，一个月的利率就从6月初的0.2%左右下降到7月下旬的1%左右。

3.利率上升的最终结果是最优惠利率(P)上升。自2008年金融海啸以来，香港最优惠利率只上调过一次；其中，即使美国利率上调超过2%，香港P也仅微涨0.125%。后来美国降息，港P很快打回原形，维持在5%到5.25%(视银行不同而定)。可以看出，不像H天天随市场变化，P十几年来几乎一动不动；鉴于本轮加息幅度过大，市场一直在密切关注——甚至期待——P何时会随h一起上涨，有业内人士估计，未来几乎每次美联储加息，P都会跟风同步上涨，到年底会上调1.25%之多。

房贷负担滞后，供款预计半年增长32%。

好的，香港利率的变化会对楼市产生多大的影响？

最直接的影响当然体现在抵押贷款供款上。近年来，香港有多种楼宇按揭计划。最基本的模式是“H+指定利率”(比如H+1.3%)，然后封顶“P-指定利率”(比如P-2.5%)。简单来说，6月份，H为0.2%，即实际利率为1.5%；当H在7月升至1%时，实际利率同步升至2.3%。如果H继续攀升，使得P在年末上调1.25%至6.25%，那么实际利率将提高至3.75%。

港楼按揭计划五花八门。香港有多种按揭计划。

鉴于美国和香港今年加息较快，6月份房贷还款人的账单仍和早些年一样，迟至7月份才开始感受到变化，利率突然上调多达0.8%；到12月份，比之前上调2.25%的可能性更大！根据HKMA的住宅按揭调查，目前港产住宅的合约年期约为333个月(即约28年)，平均贷款额为514万元。以一栋28年楼龄的楼为例，7月份，由于利率上调0.8%，每100万元贷款要多付400元。如果贷款金额为500万元，就要多还2000元，比6月份实际供款18233元多了10%左右。到了年底，如果实际利率比6月份提高2.25%，那么100万美元的贷款额就要多还1200美元，500万美元的贷款额就要多还5800美元，也就是比现在的供款增加32%！这无疑不是一个小数目！所以，如果说加息不会阻碍房贷支付的负担和楼市的改善，那真的是一种无知和一厢情愿。

不过，为了确保房地产市场稳定健康，HKMA已经对加息做出了回应。香港所有按揭还款者都要通过压力测试，压力测试假设利率会上升3%。也就是说，此轮加息虽然速度较快，但年内预期加息水平与压力测试的要求仍有较大差距，这说明地方监管机构已经先行一步，做好了完善的风险管理安排。

HKMA的压力测试对呼吸计划的漏洞很有用。

但必须强调的是，即使香港金融体系没有出现系统性危机，也不代表香港大厦不会倒。金融体系死没死，整体楼市伤没伤，是两码事。

特别是，在各种抵押贷款计划下，其中许多都逃避了HKMA的监督和压力测试。HKMA的监管对象仅限于金融和银行业，但开发商不时为购房者另辟蹊径；这在一定程度上对销售和上车都有好处。表面上看是一举两得，但是前景不好的时候可能会出问题。

很久以前，市场上就出现了“呼吸计划”，即凡是会呼吸的人都可以建房贷。原因是在相关的按揭计划中没有资产审查，与开发商合作的财务公司可以很容易地发放贷款。所以，即使是能力和收入都不足的人，也可以自己买房。后来虽然推出了“半呼吸”方案，要求购房者出示收入证明，但仍然免除了压力测试。不难想象，该计划主要针对的是那些不愿置业的人，否则也没必要“做出这个决定”；关键是这些买家可能承受不了利率的上涨。

除此之外，无论是为了临时救急，还是为了增加投资杠杆，很多房产主都会增加抵押，包括找相关俗称“财子”的金融公司而不是银行来增加抵押——情况类似于内地的影子银行，相关操作不受HKMA监管。以前也不缺新闻，说业主因为房贷涨价最终破产，有的房贷涨幅甚至达到几倍。加的越多，加息后的还款压力就越大，也会增加楼市下行的风险。

“供边”容易超跌的先行指标不容乐观。

有人认为，香港很多物业业主都是置业多年，在全额供楼的基础上，加息的影响完全为零，所以香港楼宇有相当的抗跌性。事实上，在2021年，香港的自置居所家庭比例将为66.1%，即只有三分之一的家庭仍须偿还贷款。问题是，股市的“供给到边界”原理同样适用于楼市:市场流通少的时候，供给稀缺的时候价格容易大起大落。过去香港楼市的大幅上涨，一定程度上是因为货物回流边境。甚至还出台了限制炒房的特别印花税，相关的“热招”也是推高楼市的罪魁祸首。同样的原理也适用于市场下跌——虽然供求定律指出，在供给少、需求少的时候，价格可能不会有大的变化；但当供应被切断，白银主市出现，相关“刚性套现”供应大增时，就容易推低楼市。事实上，最近市场上已经开始出现银主(拍卖行)的苗头，大部分是财子(财务公司)的。

目前衡量楼市涨跌的指标有很多。官方的指标是差饷物业估价署的私人住宅价格指数:与去年9月的高点相比，该指数最近下跌了3.4%，跌幅不算太大。毕竟，这个数字落后于5月份的交易情况，当时港元利率尚未上升。对比市面上贴出的中原城市领先指数，最新指数较去年8月高点已下跌6%；不过，这些数字仍然只反映七月中签署的临时买卖合约。

除了对房地产价格的直接观察，还有其他领先的繁荣指标。美国信心指数是根据网盘价格变化编制的。降价盘减少代表信心增加，降价盘增加代表信心减少；在7月中旬，该指数为51.2，低于繁荣和衰退平均值的60，表明房地产价格有机会上涨或下跌。另一项有关香港的调查则较为落后，但这项在六月中进行的网上调查显示，超过六成的受访者相信香港楼宇会在下半年倒塌。

楼价年内跌幅可能超过24%，美元将支撑香港塔。

香港楼价回落似乎无可避免。最后，文章不妨衡量一下房地产价格可能出现的下跌。

怎么算？这是假设业主的供款能力不变:6月份之前，如果一个业主只能挤出18233元供款，那么他只能承担500万元的房贷；年底后，如果如市场预期加息2.25%，业主只能挤出18233元来做房贷支付，换算后只能承担380万元左右的房贷。换句话说，楼价需要下跌24%！

当然，以上计算属于理论层面。事实上，一方面，通过压力测试的业主应该能够应对新的供款，例如，通过减少其他支出。另一方面，随着楼市由牛转熊，尽管预期楼市只涨不跌，但价格最终还是会超跌。这种情况类似于股票市场，经常从超买变为超卖。更何况，在节流和负财富的作用下，香港整体市场必然恶化，经济和劳动力市场承压，进一步损害置业和还贷能力，形成楼市恶性循环…

港楼经历十多廿年的大牛市后，无论如何总不可能一直上扬。经历了十几二十年的大牛市，香港楼市无论如何也不可能一直涨下去。

但衡量一个楼市的涨跌，不能只看其本身价格的涨跌，还要看其计价货币的升值。比如，一些香港人移民英国，经常强调当地楼价在上涨，最新的涨幅是每年10%左右；然而，当同时考虑时，英镑汇率在此期间暴跌，每英镑从10多港元跌至约9港元。所谓的房地产价格上涨完全被汇率下跌所吞噬。事实上，只要港元对美元保持强势，对英镑、欧元、日元、加元、澳元、新加坡元等继续升值，，可以稀释香港楼宇价格可能下跌的风险。

但毕竟世界上没有只涨不跌的楼市。经历了十几二十年的牛市，香港的建筑无论如何也不可能一直涨下去。关键是，这轮调整有多长，有多深？小幅跳水后会反弹吗？总之，风险已经出现，投资者入市需谨慎，业主不可盲目摸顶。香港人应该习惯风暴，避开伤痕，忘记痛苦。